【游戏产业】罗仕证券称九城押宝Firefall 维持中性评级52pk新闻中心

罗氏证券最近发布的一份投资报告称，九城本质上是在押注firefall，维持其中性股票评级，并将目标价从5美元上调至7美元。

报告的主要内容如下:

九城2011年下半年的亏损高于预期，原因是其高调的游戏firefall相关的运营费用较高。虽然firefall有一些有趣的创作特点，但是需要注意的是，现在的竞争环境和过去九城惨淡的表现会产生很大的不确定性。即使firefall能取得更好的业绩，我们预计公司在未来两年也不会实现收支平衡。

2011年下半年的主要成就

营收基本符合我们的预期，但低于市场平均预期。毛利率为48.9%，比我们的预期高出59个基点，略低于2011年第二季度的49.6%，但明显高于2010年，因为公司终止了几款表现低迷的牌照游戏的运营。运营支出为4，050万美元，远远高于我们预期的3，370万美元，原因是R&D和营销支出较高，尤其是与火灾相关的支出(约占总运营支出的40%)。

2011年第三和第四季度每股广告损失高于我们和市场的预期。

游戏频道

九城管理层在电话会议上表示，firefall将于4月在美国推出，并将于年底登陆韩国市场。该游戏将于2013年在中国推出，但九城尚未决定是将它许可给第三方运营商还是自行运营。游戏也将在2013年登陆东南亚。

此外，我们预计九城将于2013年在中国推出索尼授权的第一人称射击游戏《PlanetSide 2》。九城首席执行官朱军对firefall的未来充满信心，称其R&D团队red5(由暴雪娱乐(Blizzard Entertainment)前高管领导)经验丰富，业绩突出，该游戏将吸引大量ftp和mmorpg玩家。

但是需要指出的是，现在的竞争环境和7年前(九城运营魔兽世界的最后一年)有很大的不同。mmorpg市场高度饱和，在线视频、社交网络服务、移动设备游戏现在占用玩家大量时间。在我们看来，九城本质上是在赌火灾。

预期调整

假设firefall将于2012年第二季度在美国推出，我们将九城2012年的年收入预测从3080万美元上调至5460万美元。firefall每年的acu(平均同时在线玩家数)将达到12.5万，到第四季度arpu(平均每用户收入)将增至45美元。

我们预测九城2012年毛利率为63.6%(2011年为58.1%)，运营支出为1.006亿美元(2011年为8040万美元)，每股广告亏损为2.55美元(2011年为2.2美元)。

至于2013年，如果firefall登陆韩国、中国和东南亚，我们预计九城年收入将达到1.136亿美元，其中韩国、中国和东南亚将占收入份额的85%。如果九城加大销售和营销力度收购玩家，我们估计九城2013年毛利率为70.3%，运营亏损3100万美元(运营利润率-27.4%)，每股广告亏损1.22美元。

资产负债表和现金流

截至2011年，九城的净现金为1.7亿美元，约为每个ADS 6.94美元，燃烧率为4400万美元。我们预测，由于firefall的销售和营销费用较高，以及服务器部署成本的影响，2012年九城的燃烧率将增至6800万美元，每个广告的现金为4.15美元；2013年，燃烧率为4200万美元，每个广告的现金为2.45美元。

我们对该公司的股票保持中性评级，但将其目标价从5美元上调至7美元。目标股价基于当前每股广告净现金。

如果管理层发生变化，公司治理得到改善，新游戏和业务部门的可预测性增加，我们将重新评估公司股票的预期。九城股票的盈利空因素包括:1)燃烧率大于预期；2)玩家消费习惯的改变；3)无法推出成功的新游戏；4)无法维持合理的成本结构。